国内上市公司造假有迹可寻,教你识别下一个「瑞幸咖啡」

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上市公司造假年年有,并不是什么新鲜事,但每次一爆出,很多投资者已经是“泥足深陷”。究竟上市公司造假可防不可防?


上市公司造假来来去去其实就几套“模板”,所以有迹可循,只是投资者欠缺“鉴真”方法论,且过于大意,注意力只在个股的涨跌表现。


不过上市公司造假的功力也是有增无减,不想等到触雷时才恍然大悟,投资者最好练就火眼金睛,不能一眼看穿,起码要提前察觉,保住收益。



国内上市公司造假有迹可寻,教你识别下一个「瑞幸咖啡」 理财投资 第1张

今年以来,在美上市的瑞幸咖啡大爆雷,引起多方关注,许多人将其与去年的康美药业财报造假大案进行比对。

国内上市公司造假有迹可寻,教你识别下一个「瑞幸咖啡」 理财投资 第2张

上图内容虽是网友的调侃,不过这么一比较,才发现原来国内上市公司造假的成本,真的低。而且,股民对上市公司财务造假的态度截然不同。


一时间要将国内上市公司造假成本大幅度提高是不可能的。


A股市场还很年轻,还有许多需要查缺补漏的地方,加上为企业融资服务的初衷,一般对企业的违规查处并不太严格,违规成本低、收益高。


另外散户占比大,他们的投资心态不同于机构,他们更担心自己交易的个股会不会陷入退市风波,就像之前报道康得新造假的记者竟遭到股民攻击,希望股民自发举报就更加难,这种现状使得监管部门无法及时面面俱到地监督所有公司,且没有自下而上大整改的压力。


而美股、港股市场运行时间较长,具有相对成熟的机制,有着严厉的退市和处罚制度。一旦发现上市公司出现舞弊行为,一般会责令退市,以及达数十亿美元的高额罚款,相关人还需承担刑事责任。


同时,美股还设置了高额的奖励体系,对提供上市公司舞弊行为实质性信息的个人进行奖励。

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美股设置对上市公司舞弊行为举报流程


可以说,在港美股市场,财务造假的代价十分巨大的,难度也更大。尽管如此,上市公司财务造假还是屡见不鲜。

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美股史上部分财务造假事件


由这些实例可见,无论违规成本、造假难度高低,都没法做到百分百防止上市公司造假的行为。


所以,投资者要时刻牢记,每一家上市公司都有造假动机。持有这种观点,才能让我们保持谨慎的投资心态,更关注上市公司的财务状况。



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要想“侦察”上市公司是否存在造假的嫌疑,首先需要知道,上市公司一般是如何造假?


即使造假手段千差万别或者隐藏程度不同,但上市公司造假是有一套逻辑,且通常是一样的。这些公司造假只有一个目的,就是将财报的各项关键指标包装得更漂亮,争取给投资者呈现出实力强大、业务竞争优势突出、后续经营长足稳定、能抵抗外部危机的印象,以此加强市场对其的信心,吸纳更多资本,获得更高的股价。


从这个目的出发,造假一般围绕利润、主营业务表现、现金为主的资产规模等。

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这逻辑听上去简单,但要能成功造假,工程量却十分巨大。一方面要考虑财务指标之间的关系,减少造假痕迹,另一方面,要制造能拿出手且不容易被查证到的“证据”,一般为业务合同、现金流水、银行存款凭证等。


无论是虚增收入、利润,还是夸大资产规模,过程中关键的环节离不开虚构交易、构建与业务相匹配的资金流、虚构资金用途这几个方面。这些环节没处理好的话,审计机构基本一眼就能被发现造假,财报分分钟就被打回头。


我们逐一介绍上市公司这几个环节中常用的造假手段,加深理解。


 ▲ 虚构交易


虚构交易主要就是虚构出交易方,主要是合作客户、供应商。


过去,上市公司一般会用员工或者亲属注册一些空壳子,然后虚构业务来往。但因为空壳子很容易引起怀疑。所以,现在这种手段慢慢升级为,利用关联公司。比如,这一次瑞幸也被挖出与神州系公司之间一些业务往来存在造假嫌疑。


更”真实“的做法,还会用真正的客户和供应商造假,比如万福生科当年虚增收入时候,就使用过真实的客户,虚增数倍的收入。

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万福生科当年的公告更正


这种手段“真实度”高,不过需要他人的配合,如果客户或供应商不愿意的话,后续被爆出的风险也较高。


随着企业“出海”业务越来越多,现在有些公司还会利用海外的客户和供应商进行造假。国外的合同不同于国内,而且相关机构要去实地查证的成本难度较大,是当前比较难被识别到的虚构交易手段。


 ▲ 构建与业务相匹配的资金流


既然有来往业务,必然需要产生资金流,不可能一直以“应收款”或“应付款”躺在财务表上,如果是这样,即便真的有业务,企业的经营能力也会受到质疑。那么,虚构出来的业务的资金流应该如何制造出“证据”?


之前,公司最喜欢用现金交易这一招,直接拿现金去银行存入或者支付,就当作是该笔业务的收支。这种方法被频繁利用以后,审核时提出质疑的声音随之变多,现在上市公司很少再用这招。


另外一种同样容易被审计发现的手段,是伪造银行对账单及资金进出凭证。一般,公司会说自己在某个银行有一笔大资金之类,还有对账单之类的,但审计可以执行对银行函证,银行一般也不会配合公司作假,是没有就是没有。

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为了取得银行的“配合”,上市公司就只能制造“真正”的资金流,比如将一些不属于业务的资金混入真实收入划转中,通过多个不同公司或银行账户划转、归集等取得银行凭证。


在划转过程中,还可能利用多种银行产品工具,比如信贷业务、汇票之类的。这样一来,即便其实就是同一笔资金在银行账户里进进出出循环产生流水,但加入多种手段以后,资金流向就变得更难追查。


▲ 虚构资金的用途


业务蒸蒸日上,利润或资产大增,无论以什么形式,增收的利润或资产都必须被看到。


之前,上市公司会通过伪造银行存款凭证,伪装成自己在银行有“矿”的假象,但这很容易被追查到。特别如果财报显示存在银行的资金很多,却还欠着账或其他周转问题,未免荒谬。


长期挂“应收款”同样会遭到质疑。


因此,现在企业会采用虚增库存的手段,尤其是一些难以盘点、计价的业务。比如獐子岛的扇贝,就是典型的案例。

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獐子岛风险提示公告


▲ 虚增固定资产


如采购设备、在建工程等长期资产。比如在海外建研究院,建好几年,而且不计当地成本虚报该项目的投入,随口说项目价值,绿大地当年就用过这一招。这种手段常常涉及公允价值的问题,使得实际价值难以确定,投资者面对这类资产就更被动,近年来,常常爆雷的商誉减值同属于这种情况。


上市公司造假常常不止使用单一手段,而是整一系统工程,所以投资者看财报时,如果不将其他信息串联,可能就被这些障眼法骗过去。



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这次,瑞幸咖啡突然一改之前否认的态度,自爆财务造假行为,可以说,做空机构浑水的“功劳”不小。


这家全职员工只有创始人一人,其余都是临时的合约调查员的做空机构,已经有过许多成功的做空案例,基本被它盯上的公司,极少数可以脱身。

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浑水机构近年来做空的公司不完全统计


以上,浑水做空过的公司在后市都遭遇较大的股价跌幅,有些甚至停牌或退市。


虽然,做空机构不受欢迎,但还是得承认,浑水的本事有点大,捉上市公司漏洞,一抓一个准,是不是有什么秘密武器?


其实浑水的思路很简单。从商业欺诈、会计欺诈和基本问题上“找茬”。

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浑水官网的企业简介


浑水所定义的商业欺诈报告是针对夸大收益的企业;会计欺诈报告是财务数据上出现问题,比如缺失某些会计科目,存在虚增利润情况的企业;基本问题是指存在不透明的业务情况。


这三方面其实都能对应上述所说的上市公司作假惯用手段。


浑水发布的研究报告固然有许多值得借鉴的方法,但股票这么多,我们不可能把每个股票都拿来调查,所以要先找到”可疑“的目标,然后再进行针对性查证。


如何找到“可疑”目标?


 ▲ 看毛利率


无论企业是采用虚增收入还是虚减成本,结果都会导致毛利率变高。当然不是每个企业毛利率变高就是造假。


如果一家企业毛利率变高的同时伴随这些情况,就要多加注意:


1、企业所处的行业情况,毛利率明显高于同行上市公司的水平;


2、不受到经济周期影响,或者与整个行业毛利率变动趋势不一致;


3、高毛利率且高应收款率,或高毛利率且低存货周转率。


▲ 现金悖论


当一家企业账上显示有巨额的货币资产时,我们要去留心寻找是否存在一些不合逻辑的地方。


比如,账上明明有大量货币资金,但短期借款还很高,就要怀疑企业既然这么有钱,为什么还要去进行短期借贷,为什么不还贷?


其次,货币资金这么多,企业却不做任何理财投资项目,也没有任何投入再创收的实质计划,这与一般的经营策略相悖。


通过这两点确定值得深入调查的企业后,我们再继续围绕以下方面进行查证。


 ▲ 财报是否符合会计政策


首先是要看是否有存在缺漏的会计科目;其次是随意变更原先的会计政策,如使用多年的设备没有按照使用年限重新计提折旧,则列入净值入账,这种操作就会增加当期利润。


或者是,对于应收款项账龄随意调整,少提坏账准备。


 ▲ 关联交易


对于关联交易,首先要查证客户或上下游供应商的基本情况,包括注册资本、注册地址、法人、股本构成情况,以此找出这些公司与目标调查企业是否存在其他的关系。当多个投资人有出现重合的情况,多个公司使用相同的注册地址,这些会提高可疑度,甚至我们要调查高层的关系网。

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图为网络根据信息整理出的瑞幸董事长的关系网


最后结合业务资金进出情况,分析来往款项是否有异常增长,或不正常的销售行为。


 ▲ 资产分析


资产分析在上述现金悖论、毛利率判断基础上,我们要看企业的固定资产、在建工程等长期资产情况。


比如了解在建工程的造价成本,对比当地造价成本是否存在虚高情况,以及项目的进度等;采购金额较大的设备,则需要复查相关购买凭证、产品批号、采购方基本信息等,看是否存在伪造痕迹。


这些手段均是查证企业造假的基本点,过程需要对公司进行逻辑缜密的验证,如有不符合常识、逻辑的地方,那么大概率就是有问题。


除此,我们还可以了解审计的事务所靠不靠谱,如果一家事务所多次被查、被处罚,被质疑,我们就要对其审计的上市公司更小心了,甚至企业无缘由频繁更换事务所也可能存在猫腻。



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1、牢记:每一家企业都有造假动机,保持警惕。


2、企业财务造假少不了虚构交易、构建与业务相匹配的资金流、虚构资金用途等环节。


3、利用毛利率异常、现金悖论来首先确定“可疑”企业,再进一步通过关联交易、资产分析、财务报表编制情况进行查证。

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