000661长春高新:跌入“观察区”的医药龙头股

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近期盯着长春高新的股价看了好久,一个字感受:馋!

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并不是说该股目前跌到了合适的价位,可以动手。而是说,该股目前跌出一定的“估值差”,也就是市价和估值之间存在后期估值修复上涨的空间。换言之,该股目前的价格如果跌透了,并且止跌企稳后进入横盘整理区间,则其价格从中期配置的角度看:还是具备配置价值的。


该股目前最受市场诟病的地方在于“其中长期投资逻辑是否被破坏”,而这一利空因素冲击的始作俑者来自于14日左右坊间流传出来的二股东金磊先生在机构调研会上的利空言论,该股在14日也应声跌停,并且持续至今开始了连绵下跌走势,目前还未明显止跌。

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在15号,长春高新也求生欲极强的抛出了“三季报业绩预增”的利好财报预告,很明显,这是为前一日的股价跌停做一个消息面上的“对冲”,帮助稳定股价的骤跌趋势。


那么,长春高新的中长期逻辑是否被破坏?金磊先生在机构调研会的业绩看空是否真实?以及长春高新年底大股东减持是否看空该股的中期投资逻辑?从大富翁对该股的长期跟踪来看,我个人认为:


①中长期投资逻辑没有被破坏,但是中短期投资逻辑确实被破坏了;


②金磊先生作为长春高新核心子公司“金赛药业”的总经理,其短期看空金赛业绩的观点,我认为所言非虚。金赛药业是长春高新的核心子公司,换言之,长春高新有70%以上的营收和利润都是金赛贡献的,其实长春高新就=金赛药业,金赛药业也就代表长春高新。金先生一手创办长春金赛药业,其对金赛未来半年内的业绩看空,我认为是合理的,因为“生长激素”这个市场领域,在上半年受到疫情的冲击,至今还未明显走出来。最典型的市场需求现状就是:一般在暑期,是孩子们打生长激素的高峰,而上半年因为肺炎疫情的物理隔离,导致本就不多的各地生长激素注射点,无法正常对接市场需求,所以营收自然下降。这也暴露出老旧的“线下渠道”需要优化的问题,从坊间流传出来的金磊先生的言论中,其也提及到了这个问题;


③那么紧接着,在年末有一个大股东减持的消息,减持人正是公司二股东金磊先生。这是否代表其因为长春高新短期业绩增长逻辑被破坏而出现减持避险呢,这是市场结合金磊先生此前的坊间利空流言所臆想的逻辑。殊不知的是,在今年上半年,长春高新对金赛药业剩下的30%股权进行了收购,对控股股东金磊先生等进行了股权派发,从现行的股权交易体系中,金磊目前因为个人的股权原因,需要缴纳10亿的个人所得税。所以,本次的减持,实属个人的资金需要原因。经过如此,长春高新也近期发表声明解释:金磊在年底还不完全具备个人减持股份的要求。这也是怕市场借近期的利空传闻再做文章。


解释完了上面的问题,下面我们对“长春高新”这只个股,来深刻的认知一下(本文仅为大富翁个人的投资笔记,不构成买卖意见):



01

“生长激素”龙头股


长春高新这只个股,是国内医药行业中“生长激素”领域的龙头股。


该股的实际控制人是长春新区国资委,并且控股股东是长春高新超达投资公司。长春高新旗下主要有4家子公司,分别是“金赛药业”、“华康药业”、“百克生物”和“高新房地产”。而其中最核心、最重要的公司就是——金赛药业


因为金赛药业的收入、净利润、毛利率等主要经营数据占长春高新的业绩比例是最大、最重要的。并且金赛药业的核心业务就是“生长激素”,所以长春高新的主业,其实就是金赛药业的主业。

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我们梳理长春高新的历史经营业绩可以看到:长春高新的营业收入主要由子公司金赛药业、百克生物、华康药业和高新房地产等构成,而其中金赛药业收入占比较大且持续提升,金赛从2012年的41%增加到2019年的65%。而剩下的3家子公司,其中百克生物收入占比在2019年达到17%,其次华康药业和高新地产占比分别为7%和12%。

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纵观长春高新的毛利率从2012年至今持续上涨,其中主要是与毛利率较高的生长激素的收入占比提升有关,该项收入到2019 年毛利率已经达到 85.19%。


另外从费用端来看,2012年开始长春高新的销售费用率稳步下降,在2017年因为“两票制”出台,公司加大推销力度导致销售费用回升,之后随着公司销售的逐步改善优化,销售费用率逐步下降,在最近财年2019年销售费用率为 34%。而管理费用率则一直处于下降趋势,管理费用率从2012年15%下降到2019年的6%。毛利率提升以及费用率的下降,共同带动公司净利润率的提升,净利润率从 2012 年的 22.80%逐步提升到 2019 年的 31.86%,提升幅度十分显著。

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综合来看,近几年长春高新的整体财务指标逐步好转,盈利能力逐步提升,经营性现金净流量/净利润从2016年的0.46提升到2019年的0.82,ROE也从2016年的17.08%提升到2019年的26.53%。则相应的,公司股价也从2016年到今年除权除息前翻了近6倍。


02

核心子公司金赛药业


金赛药业作为长春高新的主要核心子公司,从1996年成立以来,便不断推出重磅产品,最早在1998年基于基因重组分泌型表达技术,上市了首个国产人生长激素粉针,随后2005年推出亚洲首个生长激素水针,之后在2014年推出全球首个长效型重组人生长激素,这也是使得其助力长春高新成为名副其实的生长激素龙头企业,奠定了细分行业的龙头地位。


通过生长激素类产品各层次的不断完善,推动了金赛业绩的快速增长。从2012年到2019年,金赛药业的营业收入从7亿元增长到48亿元,复合增速达31%。而净利润也从2.5亿元增长到19.76亿元,复合增速达到 33.6%。

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目前来看,金赛药业的产品线总共分为四大品类,分别是:儿童生长发育、辅助生殖、烧伤治疗和消化治疗。而其中用于儿童生长发育的生长激素系列产品为核心品类。


生长激素,是目前用来治疗矮小症的主要药物,目前的医学研究表明:缺乏生长激素是患矮小症的最主要因素。而我国生长激素市场虽然起步较晚,但是出于快速发展阶段,通过市场数据的反馈:目前生长激素样本医院销售额,从2012年的1.89亿元增长到2019年的7.95亿元,复合增速达到22.7%,在2019年生长激素市场总规模达到近60亿元!

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而预计2020年国内生长激素市场规模有望达到77亿元,同比增速为30%。


从当前国内竞争格局来看,在2019年金赛药业的市场份额达到74%,位居第一。排在其后的是安科生物公司和上海联合赛尔公司,市场份额分别为 15%和 8%。并且金赛药业还是目前是国内唯一拥有粉针、水针和长效制剂三种剂型的公司。作为生长激素的行业领军者,金赛药业为长春高新的行业龙头股地位立下了汗马功劳!


03

股票估值


9 月18 日,长春高新针对深交所关于第二大股东金磊与机构投资者交流活动中所涉及的金赛业绩言论的关注函进行了回复,并且公司基于3季度业绩预告中数据区间平均值,预计前三季度实现收入61.8 亿,同比增长+13.52%;实现归母净利22.34 亿,同比增长+80%。所以预计第三季度实现收入22.63亿,同比增长+10%;实现归母净利9.25 亿,同比增长+80%。


另外核心子公司金赛药业预计第三季度实现收入16.10 亿,同比增长+7%;实现净利润8.14 亿,同比增长+21%。目前来看,该股的3季度业绩预告基本符合业绩预期,由此可见,疫情对该股的影响仍未解除。


但是随着3季度内新患入组呈现逐步恢复趋势,在4季度新患者会同比增加。尽管在3季度内,比如7月左右时间段,因为受暑期延迟及跨地区就诊受限的原因影响,没有延续往年的新患入组的旺季态势,导致新患入组同比下降,但是8月基本同比持平,而9月则开始出现回升,目前来看,基本上逐月呈现恢复趋势。所以预估“新患入组”近况,主要受前期疫情限制因素,但不代表生长激素市场的需求达到了瓶颈,所以对于长春高新的中长期逻辑不影响。


所以预股2021年金赛药业利润增速将远高于25%,并且长春高新在近期的深交所回复函中,解释了关于“2020 年纯效达到25%”,一方面纯效属于销售考核指标,与最终的销售收入还有库存的影响因素,且属于考虑疫情因素的保守估计,且历年金赛净利率呈现不断提升趋势,所以公司预计2021年的金赛的利润增速将远高于25%。


所以近期股价下跌不影响公司长期发展逻辑,目前中国适用生长激素治疗的年用药人数预计峰值可达200万人,目前每年预计不到20万,增长空间巨大,金赛药业“水针+粉针+长效”的产品组合具备竞争优势,预计将继续处于高增速通道。对该股的股价估值,分别采用“相对估值法”和“绝对估值法”来计算估值:其中在相对估值法中,主要选择智飞生物、我武生物、康弘药业等同行业个股,作为可比公司,并计算该股的市盈率可比估值区间。同时,再用绝对估值法中的自由现金流贴现模型,计算公司的合理估值,并且其中参考WACC为7%,二阶年均增速为10%,以及永续增长率为3%的前置条件,得出该股现金流贴现模型的估值参考区间。综合相对估值法和绝对估值法,大富翁认为该股的中长期估值至少在450元。

标签: 医药股

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