600276恒瑞医药近期可参考配置吗?

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大富翁注意到,恒瑞医药这只创新药龙头股,在近期出现了高位回调的走势,目前股价处于小幅下跌的趋势中,目前该股快要调整到90元附近。

600276恒瑞医药近期可参考配置吗? 股票 第1张

恒瑞是医药行业中创新药领域的龙头股,而且基本面一直保持稳定增长,从该股经营业绩对比股价走势来看,该股在历史上的每一次深幅回调都是一次阶段性上车的机会。


而由于在三季度的投资策略中,“医药板块”是确定性最强的主线之一,所以对于近期创新药龙头恒瑞医药的回调,大富翁觉得可以珍惜当前的“逢低配置机会”,对该股在近期的走势可以再观察一周左右,在确定下跌幅度有限并且止跌企稳后,可以择机逢低轻仓配置。做好三季度的医药板块的布局。


这里,大富翁主要针对该股的基本面估值情况,做一个深度分析,帮助大家把握住该股的股价和估值之间的动态关系:


01

对“研发管线”的估值思路


首先,先把恒瑞医药和其所属行业“化学制药”行业的PE做一个历史走势对比:


从图中我们可以看到,恒瑞医药的市盈率PE估值和化药制药指数的PE估值,是在2015年开始出现相反的转折点的,二者的差值开始出现偏差,其中恒瑞的估值PE一路上涨,而化药指数的估值则出现相反的回落和盘整。

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(恒瑞医药:图中红线为恒瑞历史PE走势)


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(中信-化学制药指数:其中蓝线为化药指数历史PE走势)


根本原因是恒瑞和其他仿制药公司不同,在很早就投入大量研发,形成了“研发管线”!


“研发管线”这个词是个很重要的概念,尤其是对于医药公司的研究来说,后面我们也会提到,这里我来介绍下这个词的通俗含义:你可以把它理解为医药公司的“产品线”,但是它有不限于产品线,因为从一个“医药产品”的面市,它需要经历“临床1、2、3期的测试”,以及“上市申请”,所以比一般的工业产品投放市场来说相对复杂,这也是能理解的,因为药物不只是要为商家带来利润,更重要是要给消费者带来健康,而且药物直接作用于人体,没有失败了回旋的余地,所以必须层层把关。


这里讲“研发管线”,是因为这个东西对给恒瑞医药一类的医药公司的“估值”有很大的影响。一般来讲,医药公司的“研发管线”,虽然有的产品还在走“临床测试期”,还没投放入市场,但是也要把它算进去,作为给该公司的估值的一部分,因为我们考虑的是医药公司的内在价值,所以用现金流贴现模型等计算未来现金流时,也必须把这个未来要投放市场的产品考虑进去,贴合现在的估值,给个好价钱。


所以这里对恒瑞整体的股价的估值,我们可从2部分的加总来得出:


①对“存量的仿制药业务”,进行“净利润相对估值法PE”的计算;

②对“增量的创新药(也就是“研发管线”中的药物)”,使用“未来的峰值销售”进行估值。


把这2部分加起来,就是恒瑞整理股价的合理估值。因此,对于恒瑞医药的估值溢价的计算,我们可以再参考如下3个计算因素来计算,来找到恒瑞医药的“研发管线”的价值和“对应市值”的锚值,它们分别是:


①当年市值;

②当年净利润;

③当年的研发管线价值。


通俗来讲就是,我们的计算过程就是先计算出恒瑞的“未来市值”,然后通过市值来反推估值当下合理股价,所以这里上面3个计算因素主要是计算“研发管线对应的市值”和“业绩对应的市值”。


二者的具体计算公式分别是:


①业绩对应的市值=当年净利润*当年板块的市值=当年净利润*一个恒定的PE倍数(常数);


②研发管线对应的公允价值=峰值销售额*市销率PS倍数;


此外,为了精确计算,可以对恒瑞医药“业绩对应的市值”采用的浮动PE和固定PE的两种方法,来得出参考数据。具体计算结果如下截图:

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02

对恒瑞医药采取“分部估值法”


这里,对恒瑞的“创新药”和“仿制药”两种业务,分别进行估值:


根据上述计算的结果,再来对恒瑞具体业务的估值进行分步骤计算,并进行分部估值。由于恒瑞医药的利润结构是分为:仿制药+创新药,而二者未来发展是不同的,所以把2个业务拆开来分别计算:


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①仿制药业务计算:


采用相对估值法中的市盈率PE估值法,分别选取“恩华药业、科伦药业、北陆药业”,来做作为可比公司。参考可比公司的市盈率PE得出恒瑞的仿制药业务的估值在20倍PE是合理区间,预估的2020年利润贡献为50亿,对应的估值为1000亿。


②创新药业务计算:


采用绝对估值法中的自由现金流贴现模型DCF来进行计算,我们计算的“研究管线”的公允价值的结果为1808亿元。同时参考“正大天晴、石药集团”目前的管线溢价倍数1.7倍,并且恒瑞作为头部药企的估值可以存在溢价,


恒瑞所处于的A股市场,比这二者处于港股的流动性更好,所以按照目前A/H股溢价的比例,给予恒瑞10%的额外溢价;


此外,恒瑞本身的创新药研发能力领先二者,按照研发费用投入比例计算,应该给予恒瑞比前两者高70%的额外溢价;


另外,根据申万宏源证券的“研发管线”的测算,恒瑞的“研发管线”的溢价应该优于二者,高70%。


所以,整体下来,给恒瑞的溢价率为:70%+30%+10%=110%,所以这部分对应的估值为:1808亿*(1+110%)=3797亿。

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最后,把以上“创新药和仿制药”计算的估值结果,简单算数相加得出总体市值:仿制药1000亿+创新药研发管线3797亿=总市值4797亿。此外,再参考恒瑞医药在上半年的经营业绩情况,我对该股在当前的股价估值调整到105~115元区间,该股当前市价和估值之间还保有一定的估值安全垫。

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